文｜锦缎

“NewCo”无疑是2024年医药圈最火的融资模式。

所谓“NewCo”，指的是药企剥离管线授权给予资本联合成立的新公司，以此换取股权和现金。虽然融资金额较为有限，但也不失为一种资本寒冬中的“破局”路径。

然而，“NewCo”合作虽然火热，但对于投资者而言却并非完全正向的。毕竟上市公司需要剥离潜力管线，才能成功实现“NewCo”，在这一过程中上市公司对于潜力管线的权益将被大幅稀释，因此我们一直将“NewCo”看成药企背水一战的不得已而为之。

就在国内高度聚焦NewCo模式时，美国的Biotech公司却早已开启了一种围绕“专利权”的全新融资模式。通过复盘这次融资案例，希望能够带给国内药企们一些新的融资思路。

01 “专利权”融资

今年11月4日，美国Biotech公司Syndax宣布，与Royalty公司达成一项融资协议，双方将基于潜力药物Niktimvo达成价值3.5亿美元的专利融资协议。

具体而言，Syndax将从Royalty公司获得3.5亿美元的现金，而Royalty公司则获得Niktimvo美国销售额13.8%的特许权使用费，直至累计付款达到8.225亿美元。

Niktimvo 是一种抗CSF-1R抗体，于今年8月14日获FDA批准用于体重至少40公斤，在至少两种全身性治疗失败后的慢性移植物抗宿主病（cGVHD）成人和儿科患者。双方合作的基础在于对Niktimvo的高预期，虽然全球已经有多款针对cGVHD适应症的药物上市，但Niktimvo却是首个针对驱动因素CSF-1R的抗体，预计将于2025年初在美国开启商业化。

值得注意的是，这并非Syndax围绕Niktimvo进行的首个融资交易，很早之前Syndax就已经与Incyte公司达成全球BD协议。2021年9月，Syndax公司将Niktimvo的全球大部分商业化权益授权给了Incyte公司，Syndax仅保留美国市场50%的权益份额。

作为回报，Incyte需要支付Niktimvo 55%的美国研发费用及全部的海外研发费用，此外还需要支付Syndax公司1.17亿美元首付款和2.3亿美元潜在的里程碑款项，以及两位数的海外销售分成。

不同于“NewCo”模式的权益交割，“专利权”融资不涉及权益交割，投资方为了确保投资的成功率，往往会选择确定性比较高的临床后期产品进行投资。

Royalty公司就是一家专注于“专利权”交易的“猎药者”，它曾参与过修美乐、伊布替尼等众多知名药品的专利权交易。凭借“独特”的商业模式，Royalty成功在2020年于美股进行IPO，虽然如今股价连续暴跌，但其在当年算得上是美股热门公司之一。

02 透视CSF-1R靶点

之所以Royalty公司愿意投资Niktimvo，本质原因还是在于对CSF-1R靶点的看好。

移植物抗宿主病（GVHD）是由于移植后异体供者移植物中的T淋巴细胞，经受者发动的一系列“细胞因子风暴”刺激，极大增强了其对受者抗原的免疫反应，以受者靶细胞为目标发动细胞毒攻击。其中，慢性移植物抗宿主病是白血病行造血干细胞移植后长期生存者死亡的重要原因，也是严重影响患者生存质量的首要因素。

临床上，cGVHD的治疗主要以糖皮质激素、环孢素、BTK抑制剂和JAK抑制剂为主，虽然可用药物很多，但对因的靶向药物却很少。2021年7月，赛诺菲的‌ROCK2抑制剂Rezurock正式在美国获批cGVHD适应症，成为全球首个获批的靶向药物，但也只是后线药物。

与现有疗法不同，Niktimvo是一种单抗生物药，填补了现有疗法的缺口，适用于符合体重要求且至少经过两次系统性治疗后病情仍未得到控制的患者。虽然Niktimvo目前也是一款后线药物，但其却拥有联用被用于更早治疗阶段的潜力，Incyte正在进行一项中期研究，评估该药物与芦可替尼的联合使用效果。

如果Niktimvo能够在联用方案中取得效果，那么其有望成为cGVHD适应症的基石药物，或许这才是Royalty公司愿意在Niktimvo身上下注的真实原因。

除cGVHD适应症外，CSF-1R靶点还是腱鞘巨细胞瘤（TGCT）的对因靶点，不过该适应症市场竞争明显激烈得多。第一三共的 CSF-1R 抑制剂Pexidartinib已于2019年8月上市，成为唯一获批的TGCT针对CSF-1R的靶向药物。但由于Pexidartinib副作用较高，其被FDA给予“黑框”警告，可见安全性是这一靶点的重要标准。

第一三共之后，Deciphera制药的vimseltinib已达TGCT的3期临床终点，目前正在美国和欧洲寻求商业化；SynOx 制药的Emactuzumab及和誉的ABSK021均处于临床3期之中，亦有望在未来两年获批上市。这些药物均针对Pexidartinib副作用问题进行改进，或许其中就有改变CSF-1R靶点预期的药物。

从整体看，CSF-1R靶点商业价值有望在未来两年爆发，尤其是cGVHD适应症，市场空间很大，CSF-1R更是具备成为基石药物的潜力。

03 药企需要发散思维

无论是传统BD，还是NewCo，抑或是“专利权”融资，其本质都是围绕创新药的IP进行的资本交易，但具体的操作过程却天差地别。

“专利权”融资，是一种“有限”的出售，并不涉及药物权益的交割，而更像是一种基于“药物”预期的对赌。对于交易双方而言，这种方式会将彼此风险最小化。

对Royalty这样的投资机构而言，通过锁定确定性预期的药物，以较小的资金换取数倍于此的利润，即使药物失败也仅失去小部分资金，而且还不用为所选择的药物配备商业化团队，完全是“躺平式”投资。

另一方面，药企也不会吃亏，“专利权”融资更是极好的。它本质上相当于二次质押融资，即使之前已经完成过传统BD交易，但依然可以将自身所保留的权益出让。通过这个融资交易，药企可以提前获得宝贵的资金用于后续管线研发，且不用再承担商业化失败的风险；当药物销售额满足条款后，药企还可以收回质押的权益，保证股东的长期利益。

所谓资本市场，并非只有股市一条路，二级市场之外亦有广阔的空间。NewCo的意义在于突破了药企执着于二级市场融资的执念，这虽然属于突破但却并不足够。随着中国医药产业的不断成熟，市场中的融资花样也会逐渐丰富，企业必须提早进行思维切换。

优秀管线的权益除了可以出售外，其实也是可以租赁的。